Pourquoi la Fed a surstimulé l’économie

Au cours des derniers mois, il est devenu clair que la politique monétaire de la Réserve fédérale est trop expansionniste pour atteindre ses objectifs politiques, car la Fed a mis trop de temps à mettre fin à l’assouplissement quantitatif et à relever les taux d’intérêt. Au quatrième trimestre de 2021, les dépenses nominales dans l’ensemble de l’économie américaine ont augmenté à un taux annuel de 14,3 %, poussant la demande globale bien au-dessus de la ligne de tendance pré-COVID-19. La croissance rapide des dépenses a contribué à pousser l’inflation bien au-dessus de l’objectif de 2 % de la Fed.

Alors, où la Fed s’est-elle trompée ?

En 2020, la Fed a adopté un ciblage d’inflation moyenne (AIT) pour éviter les erreurs commises au cours des années 2010, lorsqu’une politique de la Fed insuffisamment expansionniste a maintenu la masse monétaire serrée et a permis à l’économie de stagner pendant des années, avec un chômage élevé rendant particulièrement difficile pour les jeunes travailleurs à trouver un emploi. À son crédit, l’approche beaucoup plus agressive de la Fed face à la récession COVID a permis une récupération très rapide sur le marché du travail. Même avec la forte inflation récente, l’économie se porte mieux qu’au début des années 2010.

Néanmoins, la Fed aurait pu faire encore mieux. Comme un général combattant la dernière guerre, il a traditionnellement pivoté trop lentement lorsqu’un problème est résolu et que le problème opposé passe au premier plan. Dans le cadre du ciblage de l’inflation moyenne, un léger dépassement en 2021 était approprié après l’inflation de 1,3 % de 2020. Malheureusement, l’inflation a grimpé à 5,7 % en 2021 et semble susceptible d’être à nouveau beaucoup trop élevée en 2022.

Je vois au moins trois raisons à l’erreur politique de la Fed.

L’un d’eux était l’accent trop mis sur la réduction de ce que l’on appelle « l’écart de production » entre le PIB réel réel et le PIB potentiel, qui est extrêmement difficile à estimer. Tout au long de 2021, l’emploi est resté déprimé bien en deçà des niveaux d’avant la COVID, ce qui suggère une économie faible qui avait besoin de plus de relance. Mais le grand écart de production estimé était une illusion. En fait, la COVID a fortement réduit la participation au marché du travail, laissant les employeurs avec de plus en plus de difficulté à trouver des travailleurs malgré le niveau d’emploi inférieur à la normale.

Étant donné que les écarts de production réels sont si difficiles à estimer, la Fed devrait se concentrer sur des variables telles que le PIB nominal (NGDP). Selon ce critère, il était clair au second semestre 2021 que la politique devenait trop expansionniste. Un taux de croissance du PIBN d’environ 4 % est conforme à l’objectif d’inflation de 2 % de la Fed. Récemment, la croissance du NGDP a été bien supérieure à ce taux.

Cela nous amène à la deuxième raison de l’erreur de la Fed. Lors d’une conférence de presse le mois dernier, le président de la Fed Jérôme PowellJerome Powell Biden Les choix de la Fed reçoivent un coup de pouce de dizaines d’économistes Un nouveau rôle pour les banques centrales après COVID-19 ? Inflation : où allons-nous maintenant ? SUITE a été demandé si la Fed devait viser une inflation inférieure à 2% après une période d’inflation excessivement élevée afin de ramener la moyenne à l’objectif à long terme. Powell a rejeté avec force cette suggestion, contredisant directement la nouvelle politique AIT de la Fed. Si le terme «moyenne» doit avoir un sens, il doit y avoir des moments où la Fed vise une inflation supérieure ou inférieure à 2%. Powell semblait ignorer qu’il pourrait être nécessaire de viser une inflation inférieure à 2 %.

Les acteurs du marché accordent une attention particulière aux commentaires de Powell, et la flambée des prix à la fin de 2021 peut avoir reflété en partie un certain nombre de ses déclarations publiques laissant entendre que la Fed ne “retirerait pas le bol de punch” avant la surchauffe de l’économie.

Cela ne signifie pas que la Fed ignore le problème de l’inflation. En effet, plusieurs responsables de la Fed ont reconnu la nécessité de resserrer sa politique à un moment donné en 2022. Mais pourquoi attendre si longtemps ? Pourquoi fixer un taux d’intérêt cible de zéro et poursuivre l’assouplissement quantitatif alors que l’économie est en plein essor et que l’inflation avoisine les 6 % ?

La lenteur de la réponse de la Fed à la surchauffe économique indique une troisième raison de son erreur : les responsables ont été effrayés par le « taper tantrum » du marché en 2013. Par conséquent, ils préfèrent maintenant signaler les changements de politique très progressivement. Mais la « crise de colère » n’a pas été causée par un resserrement brutal de la politique. Au contraire, les marchés ont réagi à un resserrement inapproprié de la politique alors que le chômage était encore à 7,5 %. En revanche, un resserrement de la politique aujourd’hui serait approprié. Plus la Fed attendra, plus il sera difficile de ramener l’inflation à son objectif.

Les responsables de la Fed semblent supposer que les marchés financiers veulent une trajectoire des taux d’intérêt aussi prévisible que possible. Ce que veulent réellement les marchés, c’est l’assurance d’un résultat stable pour l’économie. Il ne sert à rien de maintenir les taux d’intérêt à zéro pendant une période excessive si cela provoque une surchauffe de l’économie dans son ensemble.

Pour résumer, la Fed doit cibler des variables nominales telles que l’inflation et le NGDP, et non des variables réelles difficiles à estimer telles que les écarts de production. Il doit également se concentrer sur des résultats économiques stables, et non sur la stabilisation du taux d’intérêt. Enfin, lorsqu’il annonce une nouvelle règle politique, telle que le ciblage de l’inflation moyenne, il doit s’y tenir.

Scott Sommer est titulaire de la chaire Ralph G. Hawtrey de politique monétaire du Mercatus Center de l’Université George Mason et professeur émérite de l’Université Bentley.

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